相場全体観の重要性　−大原部長−
　２０００／０５／３０（火）発行分

　　大原です。今回は、全体感の重要性についてです。

　炎のファンドマネージャー氏が毎回相場コメントを執筆していらっしゃいますが、氏のような全体感を各自が持てることが、これからの個人投資家には重要になってくるでしょう。

　読者の皆さんは、氏のコメントをよく分析して、現在の相場が強気なのか弱気なのかを見極める練習をされるといいと思います。氏がオプション戦略でコールの買いを薦めるときが株を買うタイミングです。それ以外の戦略を示すとき、もしくは、戦略自体を示すことが出来ないときは、株式はなく、現金を保有するべきでしょう。氏が、絶対に買いとおっしゃるときが、多分、一年に一回はあるはずです。そのときに、オプションが買えない方は、優良銘柄で安いものから買っていくのがよいでしょう（わたしは自分のお金なら、タイミングに自信があるときに限り、迷わずオプションを買います）。

　年金運用を手がけてから３年。おかげさまで、この７四半期（２１ヶ月）は連続してトピックスを上回る実績を出してきました。運用開始後３年間の１２四半期中で、１０四半期はトピックスを上回りました。
　理由は明確です。良い銘柄を５０銘柄程度組み入れ、悪い銘柄を除外しているため、ポートフォーリオには悪い銘柄が入っていないからです。トピックスには、悪い銘柄と良い銘柄が半分ずつ入っています。ですから、悪い銘柄さえ避けていれば、運用はある程度成功します（それでも１００％勝てるわけではない）。

　わたくしたち機関投資家が運用に成功したというとき、この「成功」の意味は、「トピックスに比べてまし」である、という意味でしかありません。運用資金が目減りしても、トピックスに勝てばよい機関投資家は気楽な商売です。
　個人投資家は、絶対金額で勝負ですから、単なるボトムアップでは太刀打ちできないでしょう。そこで、全体感やテクニカルも必要になります。また、相場のセンチメントを理解することも重要です。

 簡単に申せば、

  • 個人投資家は、市場に参加すべき時期と参加すべきでない時期を自身ではっきり区別しなければ、絶対金額は増やせない
  • 参加すべき時期は、悲観論が充満している、日経平均が安値更新を続ける時期
  • 参加すべきでないのは、楽観論が横行している時期
　楽観論が横行している時期は、なにを言っても、市場がよい意味にとってしまう。株式分割がよい例です。楽観市場では、分割によって流動性が高まるから買い、という意見が勝り、悲観市場では、分割によって需給が悪化するから売り、という意見が勝る。

　人生は絶対的な基準で生きていけます。しかし、各相場（株式相場、為替相場など）は相対的な基準で成り立ちます。相対的な世界に属する株式市場では、良い事柄と悪い事柄がかならず同じ量だけ存在します（相対の定義）。
　しかし、弱気の時期と強気の時期では、同じものがまったく違って見えてしまうのです。世の中には、良い事柄と悪い事柄がそれぞれ同量だけ存在するのに、良い面だけが見えたり、逆に悪い面だけが見えたりする。その結果、同じものが違う値段で評価されてしまいます。
　そのため、銘柄間の相対評価も移り変わりますが、肝心なことは、株式市場全体の評価も相対的に切り上がったり、切り下がったりします。（株対現金、株対債券、株対不動産、株対商品先物）。そして、相対的であるために、時空を越えた絶対的な存在がない。ちまたに横行する「相場で必ず儲かる方法」というのは絶対にない。いつも勝ちつづけることは論理的に絶対に不可能なのです。しかし、勝つ確率を高めることはできます。

　個人投資家が成功するパターンは、
  1. 弱気市場の時に、悲観論の中に飛び込む
  2. 市場が弱気から強気に変わるのを忍耐強く待つ
  3. ひたすら待つ
  4. 市場が強気に変わる、そして強気市場を満喫する
  5. 強気市場から手を引く、すべてを現金化する
  6. 強気市場が弱気に変わるのを忍耐強く待つ
  7. ひたすら待つ
  8. 弱気市場になった時点でまた参加する
　です。１）から８）の手順は、なんのことはない、「株価が安いときに買って、高いときに売りましょう」、と言っているに過ぎません。たまたま、株式投資が上記のサイクルに合わないときは、２順目まで待つだけです。

　往々にして強気市場なのに弱気市場と勘違いすることもあります。弱気市場で投資した後に、それに輪をかけて弱い市場がくるかもしれない。ですから、一般常識として、株に全資産を投入してはいけないですよ、ということになっています。まあ、２順目まで待つとして、初期投資を資産の半分以下にすれば、成功の確率も上がります。初期投資に半分をつぎ込んだ方は、それでも、２順目に失敗すれば３順目はない。ですから、慎重な方は、株は純資産の３分の１に押さえるはずです。３回連続で失敗する確率は１０％程度です。

  • いつも勝とうとは考えないこと。勝てない時期が必ずある。
  • 相場に参加しない時期があったほうがよい（現金を使いきらないように）
  • しかし、毎日相場をチェックする習慣は必要
　いつも相場に参加している方は、相場が弱気に転じた時点で、含み損をかかえ、現金が手元になくなってしまいます。ありがちですね。損切りは難しいですよね。

　最後に、冒頭で言及しました、「悪い銘柄を避ける」、というテクニックについて。

　悪い銘柄とは、話題性があって、新規事業などへの過大な期待感がある会社です。業績はよいが、バリエーションも高い、という銘柄はわたしにとっては悪い銘柄です（アドバンテスト、ディスコなどはいい企業ですが、株価は高すぎる）。

　機関投資家は、業績重視ですが、その傾向が強すぎます。業績がよいのをいいことに、高いバリエーションを正当化してしまう。すでに人気化していて、業績もよい、だから、バリエーションが少々高くても、買ってしまうのです。

　バリエーションというのは、やっかいな代物です。低金利下におけるＰＥＲ４０倍は必ずしも高いとはいえないからです。ＰＥＲ４０倍はその水準のＥＰＳが今後も続くと仮定すれば、金利水準に直すと１÷４０で２．５％になります。ＥＰＳが今後向上していく確率の方が高いのなら、ＰＥＲ４０倍も高いとはいえません。金利水準が４〜５％あれば、ＰＥＲ４０倍はあきらかに高いといえます。ＰＥＲ２０倍が金利水準で５％のレベルです（歴史的に、ＰＥＲ２０倍がひとつの目安です。でも、この低金利では、流動性＝時価総額を伴ってＰＥＲ２０倍というのは、探すのが難しいでしょう。金利と株価の相対性）。

　高値から、かなり下落しましたが、今のNIDEC（EV/EBITDA２０倍）とか、松下通信（やはり２０倍）とかは、わたしにとって、まだ「買い」ではありません。まだ、バリエーションが高いからです。EV/EBITDAで１５倍以上は、払えない。

　わたしにとって、良い銘柄とは人気がなくても、実力があり、限界利益率が高く、需要がこれから好転していく企業です。実力があって、EV/EBITDAで１０倍台前半の銘柄に投資します。ちょっと高いですが、ファナックなどはそれでも１５倍程度です。私は、ファナックが１３倍まで下がれば（８０００円）買おうと思っています。

　多くの方にとって、バリエーションは株価と収益の関係です。ですが、わたしには、バリエーションは、それ以上のものです。わたしにとっての最後のよりどころがバリエーションだからです。運用失敗時には、誰も助けてはくれません。唯一、バリエーションだけがわたしを助けてくれるからです。

　長期的な運用を心がけながらも、短期的な下落リスクには注意を払う。
いやー、恥ずかしいぐらいに矛盾だらけですよ。

　さて、完全復帰された両津アナリストのコメントでいつもすばらしいと思うことがあります。それは、彼のコメントは、足元の業績をしっかりフォローしていることです。これはアナリストの基本作業です。いつも、両津氏は、業績を正しく把握しています。彼は、高すぎるバリエーションを正当化しない。
　ランキングトップのアナリストでさえ、詐欺師のような方が多いので、両津さんのコメントが読める「億近」読者のみなさんは、安心です。

　なんだか脈絡がない話ですみません。

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